Зачастую люди заблуждаются, «…принимая слова за дела», по выражению Локка{434}. В данном случае ошибкой было бы предполагать, что мусорные облигации в одном десятилетии представляют собой то же самое, что и в другом. Они просто называются одинаково – мусорные облигации, – поэтому введенные в заблуждение инвесторы могут реагировать на них так же, как в прошлом, даже если в этот раз они выпущены компаниями с подмоченной репутацией. Возможно, мусорные облигации остались бы тем же, чем они были до 1943 года, если бы не Майкл Милкен. Однако судьба распорядилась иначе.
Когнитивная ошибка, на которой сыграл Милкен, описана в книге Гарри Смита Standard Deviations: Flawed Assumptions, Tortured Data, and Other Ways to Lie with Statistics («Стандарное отклонение: ложные предположения, изнуряющие данные и прочие способы обмана с помощью статистики»){435}, вышедшей в 2014 году. Глава Apples and Prunes («Яблоки и чернослив») рассказывает о введении в заблуждение с помощью удобных, но необоснованных утверждений, объединяющих разные вещи под одним наименованием. Милкен мог приравнять друг к другу два разных вида мусорных облигаций и при этом не сказать ни слова лжи. В роли «яблок» могли выступать так называемые «падшие ангелы» – облигации, выпущенные некогда успешными, но теперь терпящими бедствие компаниями в расчете на удачу. Именно этот вид бросовых облигаций исследовал Хикмен. В роли «чернослива» выступал новый вид мусорных облигаций, появлению которых тоже способствовал Хикмен. Мусорные облигации «падшие ангелы» действительно показывали на редкость хорошие результаты вплоть до 1943 года. Задача Милкена как фишера заключалась в поиске способа извлекать прибыль из заблуждения, якобы все мусорные облигации одинаковы. Такой способ состоял в создании второго типа ценных бумаг – не «падших ангелов», а вновь выпущенных мусорных облигаций, причем сам он собирался выступить в качестве брокера, проводящего на них подписку.
После окончания университета Беркли и получения степени МВА в Уортонской школе бизнеса карьера Милкена началась с устройства на работу во второразрядный инвестиционный банк в Филадельфии Drexel Harriman Ripley, который после серии слияний был реорганизован в Drexel Burnham Lambert с вливанием существенного дополнительного капитала. После двух лет работы Милкен убедил своего нового начальника Табби Бернхема вложить 2 млн долл. из дополнительного капитала в создание торговой площадки для низкорейтинговых облигаций. В мгновение ока он начал получать 100 % прибыли. Это была еще «домилкеновская» эпоха, и тогда такой результат считался большими деньгами{436}.
Эти 2 млн долл. представляли собой лишь стартовую возможность для брокера, застолбившего себе место в эпицентре рынка мусорных облигаций. Всякий раз при наличии разрыва между спросом и предложением при текущем уровне цен брокер может получить прибыль за счет разницы между ценой, которую готов заплатить покупатель, и ценой, которую согласен получить продавец. А молодой Милкен оказался в положении доминирующего посредника на рынке, что давало огромное преимущество, если им умело воспользоваться.
На мусорные облигации существовал несомненный спрос, особенно с учетом неординарных способностей Милкена. По мнению Брэддока Хикмена, благая весть состояла в том, что Милкен мог обеспечить доходность на целых 3,5 % выше, чем в среднем по рынку{437}. Все, что ему требовалось, – это увлечь своей историей управляющих инвестиционными портфелями менеджеров в банках, пенсионных фондах, страховых компаниях. Такие менеджеры, распоряжающиеся крупными средствами, обычно гонятся за доходностью, которая хотя бы на несколько пунктов, или несколько сотых долей процента, выше.
Впрочем, существовал не только огромный спрос на облигации со стандартной ставкой процента, потенциально существовало и огромное предложение на них. Насколько можно судить, с начала XIX века доходность акций была необычайно высокой. Разница в доходности акций и облигаций была столь велика, что получила даже специальное название: премия за приобретение акций. Эта премия составляла настолько значительную величину, что, например, если бы учрежденный в 1925 году трастовый фонд с капиталом 100 тыс. долл. инвестировал свои средства в казначейские облигации, то через 70 лет (в 1975 году) его капитал составлял бы всего 1,3 млн долл. Если бы тот же траст инвестировал и реинвестировал средства в акции, то его капитал достиг бы к тому же 1975 году 80 млн долл.{438} Если вам крупно повезло иметь состоятельную и не жадную бабушку, которая инвестировала в свое время в такой трастовый фонд, вам точно не придется бедствовать.
Окружающие Милкена люди, задумывавшиеся о проблемах бросовых облигаций в начале 1980-х годов, видели, что поглощение компании с выплатой имеющимся на тот момент акционерам по действующим на то время ценам и последующим выпуском мусорных облигаций сулит огромную прибыль. Возьмите типичную по всем параметрам компанию: доходность собственного капитала настолько высока, что ее хватит на выплату процентов по бросовым облигациям. Но можно поступить намного лучше – захватить контроль над компанией, в которой расходы на оплату труда могут быть значительно уменьшены, например, путем снижения окладов, увольнения лишних сотрудников или реорганизации пенсионных фондов с капиталом, превышающим требуемый по законодательству. Или можно превзойти средние показатели доходности, если поглотить компанию с неэффективным управлением и некомпетентным менеджментом, а затем его заменить. Для Майкла Милкена и его пропагандистской машины облигации, выпущенные после таких рейдерских захватов, могут стать колоссальным источником предложения облигаций на рынок.
Иногда в процессе добычи золота встречаются препятствия, но каждый шахтер знает, что руду надо сначала поднять на поверхность, а затем обогатить, независимо от того, насколько она золотоносна. Всегда возникают какие-то проблемы. То же самое касается рейдерских захватов. Бизнес потому и называется business (bisignisse – забота, хлопоты), что в нем непрерывно возникают какие-то трудности. Перед рейдерами, как и перед Милкеном, встали три основные преграды, мешающие им наложить руку на прибыль от недооцененных акций. Однако его кампания была организована так, чтобы преодолеть все три.
